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　　百信银行：这是一个由股权关系来保障的“排他性”双赢合作，未来经营范围拓展至全口径互联网银行业务是重要看点：BAT三巨头中，目前只有百度没有互联网银行牌照，我们预计，直销银行只是中信和百度合作的起点，未来百信银行的经营范围逐步由直销银行拓展至全口径互联网银行可以期待，而百信银行作为百度的互联网银行亦可以期待。“排他性”是某项业务合作能否提升估值的根源，对双方而言，这是一项“排他性”非常显著的合作，股权关系是确保“排他性”的基础。一方面，来自于百度的流量导入将是排他的，这与微众银行和华夏、平安等银行的导流合作有本质的不同，因为微众银行可以为所有的银行导流，与某一家银行的合作并不排他，因此并不提升合作银行的估值，而对百度而言，将流量完全导入自己的子公司是毫无争议的。另一方面，未来业务拓展至全口径互联网银行的百信银行不必再担心远程开户等监管限制，中信银行将自己的客户迁移至自己的子公司也是毫无争议的，诸如“微众银行第三方账户接入端口突然被关闭”这类事件将不会再发生。此外，通过股权关系实现与中信银行和百度本身的相对隔离，也是有效杜绝商业银行层级管理模式不适应互联网思维、但又确保必要的风控和监管流程得以贯彻的最有效手段。百信银行对中信银行而言，是其继续巩固互联网银行领先优势的实现平台，对百度而言，则是其流量在金融行业顺利完成变现的保障。

　　百信银行与微众和网商银行的本质不同：它有银行大股东：“互联网金融本质上是金融，应该接受和传统金融同等监管”的总体方向已经非常明确，而在先发优势、业务经验和客户基础积累极其重要的金融行业，作为后来者的由互联网公司主导的互联网金融一旦面临与传统金融相同的监管标准，其后发劣势将非常明显。此外，远程开户等互联网银行模式的核心假设几乎没有完全放开的可能。我们认为，微众和网商银行的核心问题在于：它们没有银行大股东，这样完全由互联网公司主导的互联网银行，在金融行业的监管思路和框架下，业务发展困难重重，这点在互联网银行们成立之初高调的团队建设到如今高管不断离职的显著对比中已经得到印证。我们相信，未来纯互联网银行的举步维艰将与由商业银行主导的互联网银行的顺利发展形成鲜明对比，这将更加凸显“有无银行大股东”对互联网金融发展的决定性作用。

　　百信银行印证了我们一直以来的判断：“互联网金融是个好东西，但需要由金融机构来主导”：我们认为，这是一个带有风向标性质的合作案例，在经历了最初的野蛮生长后，互联网公司对互联网金融的认识开始逐步回到正确的轨道上，“金融的归金融，互联网的归互联网”将逐步变为全社会的共识，由金融机构来主导互联网金融发展这一大趋势将逐步确立，未来我们将会看到越来越多的金融机构深度介入并主导大部分互联网金融领域的案例。对银行股而言，不仅“互联网金融颠覆传统金融”这一错误逻辑将被彻底证伪，传统金融机构积极拥抱互联网后的全新成长空间将逐步被市场发现和认知，对银行的估值而言，这将是重大利好因素。

　　重申中信银行短期弹性首选：11月8日，我们从股价弹性等角度将中信银行列为A股银行板块短期弹性首选，至今，这一逻辑依然成立，截至中信银行11月13日停牌前，其A股自由流通市值202亿元、扣除证金和汇金持股后自由流通市值132亿元，均为A股银行板块最小，停牌前15年PB1.18倍，与估值排名靠前的银行相比亦有明显折价。叠加与百度合资成立互联网银行这一事件性催化剂，我们预计，中信在A股银行板块中“互联网银行领军人物”的身份将得到进一步强化，尽管基本面因素偏弱，但市场对此预期已经非常充分。对估值而言，将在短期弹性价值之外，逐步为其实现中长期估值溢价奠定坚实基础。