在经济史中，黄金经历从商品到货币再到商品的变化。事实上，黄金避险性一直受到学界与业界广泛探讨，研究结果也存在分歧。传统观点认为，黄金是一种有效的安全港资产，能在市场不稳定时抵御市场风险并减少投资者损失。大量文献也从实证角度对黄金避险性进行研究，对黄金不同层次的避险性进行了实证分析，探讨了黄金是否可以作为美元的避险资产 （Capie等，2005；谢朝阳，2010；Pukthuanthong 等，2011；Joy 等，2011；金蕾和年四伍，2011；Wang 和 Chueh，2013）[2-7]。杨艳林 （2012）[8]探讨了黄金是否可以作为全球主要股市的避险资产；Bouri等 （2017a）[9]研究了黄金是否可以作为石油等其他大宗商品的避险资产。然而对于黄金的避险机制，现有文献很少从理论层面进行分析论证。黄金是否可以作为美元的避险资产更多是从商品角度讨论黄金的避险性，当美元贬值时，以美元标价的商品价格趋于上升。而黄金作为全球主要股市和大宗商品避险资产的机制在于其在历史上长期充当商品货币，价值受到广泛认可，在股票、债券等生息资产价值受到“折价”预期时，黄金就会成为大量流动资金追捧的对象。

　　已有文献关于数字货币避险性的研究还比较少。Baur （2016）[10]认为比特币是商品货币和法定货币的混合体，其在数量上具有稀缺性，且由竞争性挖矿产生，这类似但不等同于商品货币 （如黄金），另外其“非中心性”与黄金十分类似，但同时比特币没有“内在价值”，与法定货币类似。吴桐和李家骐（2018）[11]指出相比黄金，数字货币的优势在于储存和流通成本低、可分割性强、易于结算等，其互联网特性更易被追捧，另外数字货币具有匿名交易等特性，使得在地缘政治紧张时，黑市贸易更加繁荣，制裁效果大打折扣。Bouoiyour等 （2015）[12]则认为其劣势在于历史较短，投资者对数字货币的认可程度和信心不如黄金，且具有投机成分。目前关于以比特币为代表的数字货币的避险性问题已在学界受到一 定 程 度 的 关 注 。Bouri 等 （2017b）[13]使 用 DCC-GARCH模型考察了2011—2015年比特币是否可以作为全球主要股市、石油以及黄金等大宗商品的避险资产，结果显示比特币仅在亚洲股票市场极度下跌状态下可作为较强的避险资产。Dyhrberg（2015）[14]基于非对称GARCH模型对2010—2015年的数据进行分析，结果显示比特币与黄金和美元有许多相似之处，比特币在市场面临负面冲击时具有避险作用，是厌恶风险型投资者的理想风险管理工具。Bouri 等 （2017c）[15]侧重从比特币的商品属性出发考察其对于大宗商品的分散风险、对冲以及避险机制，结果显示比特币具有对大宗商品较强的避风港效应。通过提取 14 个主要国家的 VIX 指数，并通过分位数回归研究比特币能否对冲来自全球的不确定性，结果显示比特币具有对全球不确定性的避险效应。

　　三、数字货币避险性的短期效应分析

　　表1显示的是以2018年4月19日为截止日期，对目前世界范围内的加密数字货币的种类、发行国家、数字货币市值的统计。表2介绍了市值排名前20位的加密数字货币基本情况。

　　表1：世界范围内加密数字统计概要
 

　　从表2可以看出，加密数字货币存在明显的“头部集中”效应，比特币作为最早的、市值最大、最成功的数字货币，其市值占比基本稳定在 30%—40%，并逐步发挥数字货币价格锚的作用，业界也将比特币价格视为数字货币的“大盘指数”。因此本文选取比特币作为数字货币的代表进行分析。

　　自 2015 年来比特币价格进入了上升通道，其价格顶峰一度接近2万美元，与此同时，大量其他数字货币纷纷问世，数字货币种类、影响力以及市值急剧上升，具备了避险市场的“蓄水池”潜能。进入2018 年以来其价格虽有回落但依然处于 价值的较高位置。因此本文选择2015年1月至2018年4月作为样本期进行考察。